东吴证券：国表里共振向上 沉点关心海外工程机

　　东吴证券发布研报称，按照保有量测算&周期更新替代理论，2025-2028年国内挖机需求年均同比增速正在30%以上，本轮周期应于2028年见顶，顶部销量达到25万台。但2025年现实销量表示不如理论值，东吴证券判断次要系资金到位率影响了需求到销量的。2025年国内挖机销量仍以小挖为从，但中大挖对应的处所债的开工到位环境较差。因而，正在资金到位的扰动下，此轮周期将呈现斜率较低但周期较长的特征，全体呈现暖和苏醒态势。出口市场方面，海外挖机销量同样存正在周期扰动，海外需求自2021年见顶后已持续下滑4年(2022-2025年)，次要扰动要素为美联储利率周期。东吴证券判断，正在美联储降息周期下，海外需求无望于2026年进入新一轮上行周期，当前国表里正处于上行周期起点，将来2-3年板块利润增速约20%+，焦点标的2026年利润对该当前估值仅10-16X，沉点设置装备摆设。2025年1-10月国内挖机累计销量同比+19。6%，1-10月国内汽车/履带/随车/塔吊起沉机累计销量同比别离-2。8%/+22。9%/+5。9%/-30。6%，相较于2024年较着好转，国内工程机械进入全面苏醒阶段。海外来看，2025年1-10月挖掘机出口累计销量同比+14。5%，起头暖和苏醒。国表里共振感化下，板块收入端加快回暖，2025年前三季度，工程机械板块收入端同比增加12%。上一轮周期中板块全体产能扩张，因而周期底部阶段板块产能操纵率较低，以三一沉工600031）为例，2024年公司挖掘机产能操纵率仅42%。25年以来跟着行业需求回暖，板块产能操纵率回升，固定成本摊薄对利润的反面提拔感化起头。且板块降本增效持续推进，板块盈利能力较着提拔。2025年前三季度三一沉工/徐工机械000425）/中联沉科000157）发卖净利率同比别离+2。4/+0。1/+0。8pct(1)国内市场：按照保有量测算&周期更新替代理论，2025-2028年国内挖机需求年均同比增速正在30%以上，本轮周期应于2028年见顶，顶部销量达到25万台。但2025年现实销量表示不如理论值，我们判断次要系资金到位率影响了需求到销量的。2025年国内挖机销量仍以小挖为从，次要系小挖对应的地方出格国债丰裕，但中大挖对应的处所债的开工到位环境较差。因而我们判断，正在资金到位的扰动下，此轮周期将呈现斜率较低但周期较长的特征，全体呈现暖和苏醒态势。(2)出口市场：海外挖机销量同样存正在周期扰动，海外需求自2021年见顶后已持续下滑4年(2022-2025年)，次要扰动要素为美联储利率周期。我们判断，正在美联储降息周期下，海外需求无望于2026年进入新一轮上行周期，构成国表里共振场合排场。工程机械为典型周期行业，判断周期为焦点。当前国表里正处于上行周期起点，我们判断将来2-3年板块利润增速约20%+，焦点标的2026年利润对该当前估值仅10-16X，沉点设置装备摆设。